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2025年9月12日中泰

摘要

一、行業(yè)核心定位：低速無人領(lǐng)域商業(yè)化先鋒，市場空間廣闊

1. 行業(yè)屬性：無人環(huán)衛(wèi)是低速無人領(lǐng)域中商業(yè)化前景最明確的賽道之一，核心優(yōu)勢在于設(shè)備重量輕、行駛速度慢（5-10 公里 / 小時），安全性高，適配非主干道、園區(qū)等復(fù)雜場景，可有效解決傳統(tǒng)環(huán)衛(wèi) “人力短缺 + 成本高企” 的核心痛點。
   

2. 2.市場規(guī)模與增長：

3. 1.2024 年政府招標(biāo)中無人環(huán)衛(wèi)相關(guān)項目規(guī)模達(dá) 60 億元；

4. 2.2025 年上半年開標(biāo) 103 個試點項目，成交總額超 2024 年全年，在 “環(huán)衛(wèi)勞動供給不足 + 服務(wù)需求提升” 的背景下，行業(yè)具備千億級替代空間（主要覆蓋物業(yè)保潔 + 環(huán)衛(wèi)保潔近 6600 億市場中的人力作業(yè)部分）。

二、傳統(tǒng)環(huán)衛(wèi)行業(yè)痛點：人工與財務(wù)壓力雙高，轉(zhuǎn)型需求迫切

1. 人工成本壓頂：
   

2. 1.行業(yè)從業(yè)人數(shù)超 800 萬（環(huán)衛(wèi)清潔 430 萬 + 物業(yè)清潔 380 萬），但人口老齡化加劇、招工難問題凸顯，人工成本占環(huán)衛(wèi)運營公司營收比重超 50%（如玉和田 2024 年營收 72 億，人工成本 36 億）；

3. 2.測算顯示：行業(yè)每 1% 市占率需 105 萬名工人，人工支出約 20 億元，若通過無人設(shè)備替代，最低可節(jié)省 20% 成本，高經(jīng)濟(jì)性場景下節(jié)省近 80%。

4. 2.財務(wù)端壓力顯著：

5. 1.回款賬期長：地方政府財力緊張導(dǎo)致季度賬期拉長至半年、半年賬期拉長至一年，應(yīng)收賬款減值風(fēng)險高；

6. 2.財務(wù)費用惡化：傳統(tǒng)運營模式下，賬期拉長推高財務(wù)費用（如僑銀股份年財務(wù)費用約 2 億），疊加 “增收不增利”，龍頭企業(yè)業(yè)績承壓，亟需向高效運營模式轉(zhuǎn)型。

三、無人環(huán)衛(wèi)的核心價值：成本節(jié)省 + 效率提升，商業(yè)化落地加速

1. 成本節(jié)省邏輯：
   

2. 1.人機協(xié)同模式：當(dāng)前主流模式為 “1 臺設(shè)備 + 1 名輔助工人”，替代 3-4 名傳統(tǒng)環(huán)衛(wèi)工人，按工人年薪 3.5 萬元、設(shè)備壽命 4-6 年、單臺設(shè)備成本 15-25 萬元（年運營成本 0.5-1 萬元）測算，同等作業(yè)效率下成本節(jié)省 23%-80%；

3. 2.遠(yuǎn)程協(xié)同升級：未來可實現(xiàn) “1 人遠(yuǎn)程控制 3-4 臺設(shè)備”，替代 10-12 人班組，成本節(jié)省超 50%，隨著設(shè)備量產(chǎn)與算法迭代，成本優(yōu)勢將進(jìn)一步擴大。

4. 3.商業(yè)化進(jìn)展：

5. 1.訂單爆發(fā)前夜：2025 年上半年試點項目超去年全年，一線城市試點形成示范效應(yīng)，二三線城市將逐步跟進(jìn)；

6. 2.經(jīng)濟(jì)效益驗證：頭部企業(yè)（如勁旅環(huán)境、玉和田）已落地項目，呈現(xiàn)優(yōu)良經(jīng)濟(jì)效益，設(shè)備從 “低經(jīng)濟(jì)性” 向 “高經(jīng)濟(jì)性” 過渡。

四、競爭格局：科技公司與運營龍頭共生，運營端價值更核心

1. 競爭關(guān)系：
   

2. 1.科技公司：在技術(shù)研發(fā)（算法、設(shè)備）上領(lǐng)先，但缺乏存量訂單運營能力、場景獲取能力及政企合作資源；

3. 2.運營龍頭：具備多年環(huán)衛(wèi)運營經(jīng)驗，在手訂單豐厚（頭部企業(yè)年化訂單超百億），可將設(shè)備應(yīng)用于存量項目實現(xiàn)人力替代，更具競爭力。

4. 2.核心壁壘：

5. 環(huán)衛(wèi)行業(yè)的核心壁壘并非單純設(shè)備制造，而是 “大規(guī)模人力 / 車輛精細(xì)化管理 + 政企合作資源 + 訂單獲取能力”，因此科技公司多需與運營龍頭合作落地項目，運營端長期價值高于設(shè)備銷售端（設(shè)備制造將隨量產(chǎn)降價，運營收益更持久）。

五、重點標(biāo)的推薦：聚焦設(shè)備放量與運營轉(zhuǎn)型，估值具備吸引力

標(biāo)的核心邏輯業(yè)績與估值亮點勁旅環(huán)境1. 主業(yè)增長穩(wěn)健：2024 年扣非增速 20%，2025 年 Q1-Q2 扣非增速近 20%；2. 設(shè)備規(guī)劃清晰：提出 2025-2028 年設(shè)備出貨路線圖（300-500 臺→800-1000 臺→1500-2000 臺）；3. 技術(shù)迭代：下半年投入第三代無人設(shè)備，實現(xiàn)輕量化設(shè)備彎道超車。2025 年估值不足 20 倍，疊加股權(quán)激勵（主業(yè)增速 15%-21%），機器人屬性溢價空間大。玉和田1. 早期布局者：2023 年啟動無人環(huán)衛(wèi)，2025 年收購卡拉智能（無人環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)）；2. 渠道覆蓋廣：全國 13 省市布局環(huán)衛(wèi)基站，2025 年向越南出口設(shè)備；3. 協(xié)同優(yōu)勢：與支援機器人合作，拓展應(yīng)用場景。估值低位，在手訂單充足，設(shè)備放量后利潤彈性顯著。僑銀股份1. 訂單基礎(chǔ)厚：在手 400 億執(zhí)行訂單，具備規(guī)模化應(yīng)用基礎(chǔ)；2. 轉(zhuǎn)型決心大：2025 年 3 月計劃投 10 億建智能制造基地，5 月簽 1000 臺城市服務(wù)機器人意向訂單；3. 低估值：2025 年估值不足 20 倍。設(shè)備落地后可快速替代人力，改善財務(wù)結(jié)構(gòu)，估值修復(fù)空間大。盈峰環(huán)境1. 雙輪驅(qū)動：環(huán)衛(wèi)服務(wù) + 裝備制造均超 50 億營收，設(shè)備制造能力強；2. 設(shè)備進(jìn)展快：三代無人設(shè)備已獲上百臺訂單，覆蓋封閉場景、小路、主干道；3. 新能源優(yōu)勢：新能源環(huán)衛(wèi)車市占率第一，2025 年 Q1 銷量同比增 63%。技術(shù)團(tuán)隊（T1 級）與算力布局領(lǐng)先，長期成長確定性高，估值略高但配置價值顯著。福龍馬1. 環(huán)衛(wèi)裝備龍頭：設(shè)備制造經(jīng)驗豐富，無人環(huán)衛(wèi)設(shè)備已落地試點項目；2. 運營協(xié)同：可依托現(xiàn)有運營業(yè)務(wù)快速推廣設(shè)備，實現(xiàn)人力替代。估值合理，受益于行業(yè)設(shè)備放量周期，業(yè)績彈性逐步釋放。

六、投資邏輯與風(fēng)險提示

1. 核心投資邏輯：
   

2. 1.短期：2025-2026 年試點項目爆發(fā)，設(shè)備放量帶動相關(guān)企業(yè)業(yè)績增長，重點關(guān)注訂單落地節(jié)奏；

3. 2.長期：無人設(shè)備替代率提升（從 15%-30% 人工缺口向全場景替代），運營龍頭人工成本下降、財務(wù)結(jié)構(gòu)改善，估值從 “低估值壓制” 向 “成長股估值” 切換。

4. 2.風(fēng)險提示：

5. 1.地方政府財政壓力導(dǎo)致項目落地延遲；

6. 2.設(shè)備量產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期，成本下降慢于預(yù)期；

7. 3.行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致設(shè)備價格戰(zhàn)。

七、總結(jié)

無人環(huán)衛(wèi)行業(yè)處于商業(yè)化爆發(fā)前夜，具備 “成本節(jié)省明確 + 政策支持 + 訂單放量” 三大驅(qū)動因素，傳統(tǒng)運營龍頭憑借訂單、場景、政企資源優(yōu)勢，將成為行業(yè)轉(zhuǎn)型的核心受益者。當(dāng)前重點標(biāo)的估值低位（多數(shù)不足 20 倍），建議優(yōu)先關(guān)注勁旅環(huán)境（設(shè)備規(guī)劃清晰 + 估值低）、玉和田（早期布局 + 渠道廣）、僑銀股份（訂單厚 + 轉(zhuǎn)型快），長期跟蹤盈峰環(huán)境（技術(shù) + 新能源協(xié)同）。

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